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第1篇鹏华基金投资总监的演讲稿 第2篇上海真爱梦想公益基金会演讲稿
第1篇 鹏华基金投资总监的演讲稿
2010-11-14于北大产学研基地
一．宏观经济分析
(一) 用“单一规则”分析经济周期
(二) 一切通胀问题都是货币问题
(三) 产能增加和过剩周期、房地产周期是最敏感的实体经济周期
(四) 中国货币政策的主要特点和未来可能的经济风险
(五) 对巴菲特的误解
二．股市波动性
(一) 钟摆
(二) 股市和宏观面直接紧密相关
（三） 股市波动的本质是资金的运动
（四） 反射理论
（五）旁观者
（六）对巴菲特的误解
三．公司经营分析
（一）公司本质：价值观和执行力
（二）选股标准
1.护城河
2.三点标准
（三）公司的生命周期
（四）巴菲特的遗憾
四．公司估值
（一）买点和卖点
（二）市场中的主流估值方法
1.成长性估值
2.重组估值
3.相对估值
开场白
今天很高兴有机会能和北大的年轻校友们一起探讨投资的一些理论。
我对投资理论研究一直就很有兴趣。95年进入这个行业，从操盘手到基金经理到出来自己做，感触和体会还是很多的。
投资是项很辛苦和很寂寞的工作。投资体系庞大而且复杂，就象一座很大的森林，我们要耗用一生去研究它，会发现有很多值得探索的东西。很多年以来我都这么做，持续思考，但一直没有做系统性的总结。所以今天我也感谢大家给我这个机会，让我全面的反思一下投资的一些重大领域的理论框架。
今天的讲座，我的想法是和大家交流一些东西，而不是我要教导大家什么东西。今天的分析框架分四个部分：宏观经济、股市波动性、公司经营和公司估值。在投资这座森林里，这四个分支是比较重要的，对每一个分支我们都需要花很多心力去研究。以我认为，投资就是要不断建立一些理论框架，并在情况发生改变后有勇气不断打破它而重建。我们看巴菲特、费雪等大师，都有非常清晰的理论体系，操作背后都有一套投资哲学在支持。我们也是在努力学习和思考他们的投资哲学，所谓“有缘人得之”。我希望能够学习他们的精华，并结合中国的实际情况，建立一套自己的体系。
有一本很有名的书叫《黑天鹅》，它的主题是说，我们辛辛苦苦建立了很多投资模型，去管理我们日常的投资。投资风险可以用一条高斯曲线来表达，大部分风险都在某一个区域里面，我们努力去规避最主要的这样一些风险，但是一次极小概率意外的出现，就可以颠覆一切，将辛辛苦苦建立的模型打破，很多财富从而化为乌有。但我想，巴菲特从60 年代做投资以来，经历过无数次大大小小的所谓黑天鹅事件，他不但存活下来了，而且活得很好，他是怎么做到的？2008年《黑天鹅》这本书的出版，让投资界很震惊，都在反思。黑天鹅事件是不可避免的，关健是我们如何去应对，让我们的资产不断增值，活得更好。这是促使我去思考的另一个重要原因。
我谈谈研究的基本思路。首先我认为，在市场的每个具体阶段，我所研究的这四个分支都有一些非常重要的核心矛盾，有些非常敏感的因素。如果我们不能挖掘出在这个阶段里最核心的矛盾是什么，那就只能说明一个问题：我们还不够努力，我们还没有挖掘出本质和规律所在，所以要不断去探求。过一段时间新的情况出来了，最核心的矛盾改变了，我们又要重新挖掘。我们始终要努力抓住最核心的矛盾。
其次，这四个理论框架里的每一点，我都希望与巴菲特的投资思想作一个印证。巴菲特对这些问题都有论述，零散地分布在巴菲特的年报和各种访谈里面。巴菲特在投资界的修炼已经达到非常高的境界。他的很多说法，我们要加以印证。我自己感觉这几年我们国人对巴菲特的理解很粗疏。中国人很喜欢以简驭繁，不少人把他的投资理念简单理解为不管宏观面、买了好股票就长期拿着不放就能赚大钱，这种绝对化的理解是有问题的，所以我们看到很多所谓巴菲特的信徒在2008年都吃了很大的亏。有些地方是我们误解了巴菲特的思想，以及有些地方是巴菲特讲的不清楚
一．宏观经济分析
(一)用“单一规则”分析经济周期
研究经济就是研究周期。我尝试用“单一规则”来分析经济周期。“单一规则”是借鉴弗里德曼的说法，他认为，当代一切经济活动都离不开货币信用形式，一切经济政策的调节都是通过货币的吞吐（扩张或收缩）来发挥作用。一切经济的变量，都和货币有关系。货币推动力是说明产量、就业和物价变化的最主要因素，而货币推动力最可靠的测量指标就是货币供应量。由于货币供应量的变动取决于货币当局的行为，因此，货币当局就能通过控制货币供应量来调节整个经济。 政府只需要将货币供应的增长控制在既适度又稳定的水平上就可以了，方法就是将货币供应的增长率相对固定，这就是所谓的“单一规则”，除此以外，不应该也用不着对经济多加干预，市场会自己进行调节。这是弗里德曼最核心的思想。
70 年代开始，美国采取这种方式成功解决了通胀和失业率较高同时并存的经济难题（这是凯恩斯主义所不能解决的问题）。之后，这种货币主张被很多西方国家所接受，成为发达国家经济政策最重要的理论。但是显然，我们国家并没有这么做。
(二) 一切通胀问题都是货币问题
一切通胀问题都是货币问题，这是弗里德曼最著名的论断。通胀这个词语容易产生歧义，cpi 并不是最好的指标，货币购买力这个名词可能更好，大家更容易理解。最近几年货币发的很厉害，买房子越来越辛苦，教育医疗等支出也让老姓感觉很头疼，我们的购买力水平显然在严重下降。我认为，我们可以用货币发行总量的变化大致估算货币购买力水平，具体到某一项资产价格，我们可以用供求关系来加以判断。我们可以用这种办法来分析房价、劳动力和原材料价格。比如劳动力，高善文的报告说，2007 年下半年我们国家已经迈过了刘易斯拐点，农民工不仅仅要求满足最低生存需要就算了，他们对生活有了更高的追求。劳动力供需矛盾发生了深刻变化，因此工人工资在上涨，农产品价格也涨得很厉害，由于农村劳动生产率提高很困难，因此农产品价格上涨是不可逆转的，而且会长期维持，发改委说是有人故意炒作，这是推卸责任的做法。cpi 会长期比ppi 涨幅高，这也是由于劳动力价格上涨引起的，韩国和日本在迈过了刘易斯拐点后，就是这种情况。另外判断有色金属价格，全球量化宽松条件下，不仅中国资金起作用，全球资金都起作用，当然只有涨了。怎么去衡量货币供应量呢？有很多指标，比如 m1 增速、m2 增速、m1 增速-m2 增速、m2/gdp 等，后面还有介绍。
(三)产能增加和过剩周期、房地产周期是最敏感的实体经济周期
货币是如此重要，我们要研究什么实体经济的变动会引起货币供应量的重大变化。我们国家货币规模（m2）的变化主要由两个方面引起，一个是信贷规模的扩张，第二是外汇结汇，还有小部分是央行负债。
从 2010 年来看，信贷规模占67%的权重，外汇结算占28%权重。是什么影响信贷规模的变化呢？很大一部分是来自固定资产投资。根据2009 年中国统计年报，城镇固定资产投资达到19.4 万亿元，采矿、制造、交通运输等和产能直接相关的投资，达到11.1 万亿，占比57%。而公共产品的提供，如水利、环境教育、卫生文化等固定资产投资只占30%，这和国外很不一样。我们的固定资产投资主要不是为了满足老百姓的娱乐生活消费，而是为了满足产能增加的需要。所以，高善文的文章《十年之痒》，结论我很认同，产能增加和过剩周期的确是中国经济最核心的周期。
我们的产能扩张了，无非是为了满足两个需求：国内消费需求和国外消费需求（即出口）。但是，国内消费需求要有很大增长是很困难的。2009 年居民零售消费总额增长 15%，2010 年至今是18.3%，已经不错了，未来也不会有很大增长，这和我国的政治经济环境是直接相关的。我们的社保、医疗体系等都不完善，尤其是养老问题很严重，现在大家的养老金并非由国家统筹，还是基本由县市一级统筹，投资渠道只有国债和存款，这几年收益率还不到2%，在高通胀下这些资产严重缩水，寅吃卯粮，赤字严重，等到你们退休后，能拿到的退休金有可能是不够的，不足以维持你退休前的生活，这个问题会越来越严重，会成为最影响中国人幸福感的事情。那你还敢随便消费吗？另外中国政府与民争利的情况很严重。这几年国家财政增长很快，2006 年增长22%、2007 年增长 32%，2008 年金融危机还增长19%，2009 年增长11%。今年前十个月增长22%，但是居民工资收入增长水平却很低，大家拼命呼吁，但个税起征点还是顽强地维持在2000元不变。可见政府并不想藏富于民，而是希望将更多钱放在库房里。由于有如此多的顾虑，除非政治体制有大的改革，我不认为消费会给经济增长带来惊喜。看“一二五”规划时，说要培育中国消费市场成为世界级的市场，我觉得是很困难的。产能的扩张还是要寄托在出口上。自从2001 年中国加入wto 出口持续大幅增长，我们是世贸体系最大的赢家。我们的出口依存度是很高的，2009 年出口占gdp 是24%，出口金额与居民零售总额的比重是65：100。2009年出口总额达到1.2 万亿美金，超越德国成为全球第一。2008 年金融危机出口下滑了一点，导致东莞工厂减少了 15-20%，引起工人失业，社会动荡。现在国家推动城镇化建设，产能向中西部转移，加大基础建设，这是一个重大国策，这部分产能转移很大一部分是出口带来的。因此要非常重视出口未来的潜力。
简化一点，我认为产能增加和过剩周期的核心是进出口周期。衡量指标上，进出口增速和出口产品的结构比例，还有pmi 等。高善文认为产能增加及过剩周期是核心周期，但没有说房地产周期，是不完整的。房地产周期，影响也很重大。2000年之后，要解释中国经济的增长奇迹，除了加入世贸带动出口增长外，另外一个原因就是房地产。03-07 年地产狂飙带动经济发展，08-09 年金融风暴，政府采用启动房地产的方式来启动中国经济，算是把经济从泥潭里拉了出来，当然代价也很大。关心地产周期，衡量指标主要有：房地产投资增速、房屋销售量、新屋动工量、房价收入比、房租回报率等。
地产对经济影响有多大呢？我们看几组数据。
第一，房地产所占财富比重。根据国际货币基金组织的一个统计，2004 当年全球可变现资产的规模是170-220 万亿美金，住宅和商业地产90-130 万亿，股票35-40 万亿，黄金很少只有1.6-2 万亿。因此从全球角度来看，地产占人类财富的比重超过50%。而且由于货币贬值，全球不动产价格持续走高，今天地产所占财富的比重应该更高。而中国呢，有一个大概的测算，2009 年7 月中国房子的总值超过90 万亿，现在可能已经超过100 万亿了。而我们的 gdp 2009 年是34.5 万亿，今年大概是37.5 万亿。房价总价值超过gpd 的两倍多。未来城镇化后，农村土地价格变得更值钱。房地产所占财富比重非常惊人，一点点的波动对整体经济都会产生重大影响。
第二，房地产对m2 的吸纳。09 年初m2 是47.5 万亿，年底时是60.6 万亿，一年增加13.1 万亿。而09 年地产销售总额是4.4 万亿，占新增m2 的34%。09 年房地产投资完成额是 3.62 万亿，占了27.6%，一部分卖出去了，还有一部分没卖出去。房地产销售额加上已经建好但还没有卖出去的，估计占新增m2 超过四成。和房地产业配套的水泥、建材生产等，占比也很重，按照10--20%的比例算，所有这些因素加在一起，房地产及配套产业对新增货币吸收比重可能在60%左右。这是 09 年增加那么多货币却没有发生很严重通胀的其中一个原因。
第2篇 上海真爱梦想公益基金会演讲稿
基金会理事长 潘江雪
各位来宾下午好！
自青海玉树地震以来，我一直在想，真爱梦想可以为玉树做些什么？很多捐赠人、志愿者也在问我同样的问题。今天，借着这个会场，我也给众多关心我们的朋友一个回答：真爱梦想将启动青海梦想中心建设计划，到明年底，计划为青海玉树等地捐建20所梦想中心，我们现在开始接受各界的捐建申请，让我们用行动祝福玉树！在此我们呼吁关注玉树，关注青海的企业和个人将更多的资源投入到灾区可持续服务的领域。
专注造就专业。真爱梦想关注乡村素质教育的可持续发展，2年来一直得到各级领导的支持与鼓励，在此我深表感谢！同时我要感谢每一位与我一起狂热工作的同事、无私奉献的志愿者和慷慨大方、认真负责的理事监事和公益顾问。我们未向理事监事和志愿者提供过报酬，向专职人员提供的薪水是微薄的，但是我们都体会到基金会最有吸引力的“报酬”是参与极富挑战和意义重大的工作，以及为需要帮助的人提供精神满足的机会。
所以当有人问我们，为什么会从离开商业机构而把公益当成事业，其实答案就在这里：因为我们是这样的一群人——
ü 我们恰巧生活在改革开放30年，中国经济发展最迅速的时期，恰巧在优秀的商业机构得到过严格的职业历练与熏陶。更幸运的是，我认识了你们，在机缘成熟的那一刻，你们都成为了真爱梦想的天使！我感到幸运，而幸运之人就应承载着帮助不幸之人的义务。
ü 因此我们是这样的一群人：看重的是在公益服务的日子里获得的激荡人心的机会和深深地幸福感。
ü 促使我立刻行动的是这样一本书：毕马威前ceo尤金在《追逐日光》一书记述了，他在生命的最后100天里调整原来的工作计划，规划了一个最美好的人生告别。我深受触动：既然有那么多想做、该做的事，为什么要等到人生最后的3个月才开始？
ü 心动不如行动，__年在我人生的第三个本命年，开始制定了我的梦想计划，真爱梦想就是其中最重要的一个，我为此制出了第一份基金会时间计划表。我很幸运，得到吴冲刘蔓等4位理事慷慨出资与全情投入，在各位领导的支持下，越来越多的专业志愿者和专职工作人员加入了真爱梦想。今天这份工作表格已经变得非常巨大，包括了我们每周、每人的工作安排。梦想的实施靠得就是这份追逐日光的时间工作表。
ü 所以我们为梦想而行的一群人，知道如何让爱化作使命，让使命变成行动。
ü 真爱梦想的目标与使命来自我们与很多乡村学校的近距离的接触，在下乡调研的途中、在灯光昏暗的教室，在家徒四壁的小屋，在充满欢笑的学校操场，在街头徘徊的少年眼中……我们看到孩子们的渴求和匮乏的资源，我们感受到老师们热切的愿望与改变的激情。所以，关于素质教育，帮助孩子们自信从容，有尊严地成长成为了真爱梦想的目标。
ü 从2家梦想中心的诞生到今天100家梦想中心的落成，3年时间里，我们的探索从未停歇。如何让公益更有效率，如何能推动公益行业的管理水平，是我们赋予自己的使命。
ü 基金会创立之初的三个原则：帮助自助之人，慈善引入商业化的管理，非牺牲的公益精神，一直是我们选择项目和执行项目的准绳。
ü 从我们实地考察和问卷中了解到的公益需求，创造出真爱梦想的服务机会，梦想中心应运而生。从梦想中心建成后面临的管理问题，我们探索出梦想课程的模式，由谁来上梦想课程，诞生了今年的梦想教练计划，问题转变成宝贵的资产。
ü 所以，公益对我们来说是风险投资。既然是投资，就要有效果。对公益效果的探索延伸为对公益效率的追求。梦想中心建设目标、梦想课程受益人群、运营服务质量、捐款捐物数量…. 这些可测量的数字我们在年报里向捐赠人完整地披露。
ü 我们用实际行动向大家证明：公益的效率=爱的能力。让公益更有效率，其实是让爱心发挥出更大的作用！
__年是真爱梦想公益基金会国内注册后运行的第一个完整财政年度。4月22日我们在上海刚刚举办了年报发布会，之所以在深圳也搞一个发布会，是因为真爱梦想的主要发起人和主要工作人员来自深圳，我们对深圳充满感情，是深圳这个城市造就了我们今天的一切。在此，我要特别感谢刘蔓、麦广丽、利青、林嵘……感谢深圳的志愿者们！在基金会没有委派一个专职工作人员的情况下，你们自行组织了这个盛大的年报发布会。今天会场上穿着基金会红色t恤衫的人就是我们的真爱天使，感谢你们！之所以采用这样的方式详尽地披露年报数据，是因为在座的朋友都曾经参加过各种公益活动，在感动与眼泪之后，一定有过同样的思考：如何建立公益机构的公信力？公益组织如何建立规范的、有效的信息披露方式？真爱梦想借此机会与大家共同分享我们进行的探索。
鉴于公益领域没有具体的年报披露指引，我们这些前证券从业人员就以中国证监会对上市公司年报披露的格式准则为模板，结合公益组织的运作特点加以调整，形成了我们__年报的披露结构。
我们认为基金会作为公益财产的受托机构，有义务建立制度化的自我约束机制。体现在信息披露方面，就是在相对固定的格式框架内，不以管理层自身意愿和得失为取舍，真实准确、及时完整地披露基金会运营管理的核心信息及监管要点。在这个意义上，严格的报表内容格式化可以保障披露内容的基本质量和完备性，避免报喜不报忧、避重就轻的情况发生。
同时，我们引用全球最大的独立慈善评估机构charity navigator的指标系统对基金会的组织效率和组织能力进行了模拟的自我评估。真爱梦想呼吁和支持建立中国自己的慈善组织第三方独立评估系统。
所以基金会的公信力依托信息披露的规范性和有效性，组织效率和组织能力的评估其实是爱的证明！
我们唯有公开透明、专业高效的工作，才能不辜负大家的信任与期待。因为爱不仅需要心，还需要能力和也需要证明！
我相信真爱梦想不是这条道路上的独行者，当更多的捐赠人公益组织关注公益效率时，那将是整个社会的福音！
